ETFs är ganska nya när det gäller guld. Den första ETF som stöddes av fysiskt guld lanserades i Australien 2003 av dåvande ETF Securities.. Det var dock inte förrän i november 2004 när State Street Global Advisors och World Gold Council lanserade SPDR Gold Shares (GLD) som gulduppbackade ETF verkligen tog art. Även om GLD är överlägset största, ger ett antal guldbaserade ETF-investerare investerare direkt exponering. I slutet av 2014 innehöll denna ETF mer än 1600 ton guld, vilket motsvarade ungefär sex månader av gruvleveranser.
Sedan deras introduktion har guld ETF varit en av de mest likvida källorna till efterfrågan och tillgången på guld. Genom 2012 som guldpriserna steg, investerade investerare pengar i börshandlade fonder. Det finns emellertid de som säger att börshandlade fonder har gjort guldpriset flyktigt och inte bara volatilt.
ETF har haft en volatil inverkan på guld
Sedan deras introduktion har guld ETF varit en av de mest volatila källorna till efterfrågan och, ibland, leverans. Under 2012 då guldpriserna steg ökade investerarna pengar till denna ETF, vilket ledde till etttoppinnehav på nästan 2 700 ton, vilket motsvarar ungefär ett års leverans från gruvföretagen.
När priserna sjönk 2013 och 2014 såldes ETF-investerare ut och översvämmade marknaden med mer än 1000 ton nettoförsörjning.
Börshandlade fonder spårar guldpriset
Anledningarna att investera i guld genom smycken, guldtackor eller mynt är desamma som för ETFer. Vi saknar emellertid ETFernas ägaruppgifter på landnivå för att på lämpligt sätt kunna bedöma ETF investerarnas sannolikhet att investera i guld över alternativa tillgångar. Det finns emellertid ett starkt historiskt samband mellan det faktiska spotpriset och nivån på guld ETF-innehav, mätt i ton för att undvika att räkna prispåverkan i båda faktorerna: Ju högre guldpriset desto mer pengar kommer in i guldfonderna.
Med tanke på den starka historiska relationen mellan ETF-innehav och guldpriser använder vi vår guldprognos fram till 2020 för att uppskatta ETF-innehav. Eftersom vi inte förväntar oss något avgörande hopp eller kraterning i guldpriser, bör guld ETF-innehav vara ganska stabila. Med andra ord, trots de starka historiska effekter som ETF har haft på guld om några år, förväntar vi oss att de inte har liten inverkan på långsiktiga guldvolymer.
I teorin förväntar vi oss att ETF-innehav i guld håller en viss relation till värdet på aktiemarknaden. Om en marknadsportfölj hade en fast viktning av guld, skulle vi förvänta oss att portföljen förvärvar mer guld eftersom marknadsportföljen stiger i värde för att bibehålla den fasta viktningen. Detta verkar dock inte matcha det faktiska marknadsbeteendet när det gäller ETF.
Den plötsliga ökningen av kryptovalutor, som till exempel Bitcoin och Ripple, har fått vissa bedömare att kalla dessa alternativa tillgångar för det nya guldet för den digitala tidsåldern. Emellertid bör investerare vara medvetna om att guld och de börshandlade fonder som investerar i denna ädelmetall är mycket olika från digitala valutor. ”Enligt vår mening är bitcoin och kryptovalutormer generellt inte ett substitut för guld. Guld är ett testat effektivt investeringsverktyg i portföljer, säger World Gold Council i en forskningsrapport som summerar till att kryptovalutor kan aldrig ersätta guld-ETFer.
SPDR Gold Shares (NYSEArca: GLD) är fortfarande det självklara instrumentet för investerare som söker en säker tillflyktsort och för dem som vill behålla sin köpkraft med stigande inflationsutsikter. GLD får också fart i de senaste månaderna och har ökat då fler investerare får upp ögonen för denna börshandlade fond.
Guld skiljer sig från kryptovalutor
World Gold Council påminner investerare om att guld är väldigt annorlunda än kryptovalutor eftersom den fysiska ädla metallen är mindre volatil, har en mer likvida marknad, handlas inom ett etablerat regelverk, har en väl förstådd roll i en investeringsportfölj och har liten överlappning med kryptovalutor på många källor till efterfrågan och utbud.
”Dessa egenskaper understödjer guldets roll som en vanlig finansiell tillgång som sannolikt fortsätter att resonera i dagens digitala värld”, enligt World Gold Council.
Däremot verkar kryptovalutornas investeringsprojekt ganska annorlunda än guld. Den digitala valutan har ännu inte testats på flera marknadsförhållanden – sedan Bitcoin föddes i kölvattnet av Finanskrisenhar aktiemarknaden varit i en långvarig uppåtgående trend med låg volatilitet och uppåtgående trendmarknad med begränsad återhämtning.
Marknaden för kryptovalutor befinner sig fortfarande i utvecklingsstadiet
Marknaden för kryptovalutor ligger fortfarande i dess tidiga utvecklingsstadier och likviditeten är sällan god. Samtidigt har dess prissättning uppfört sig mer på högavkastningsförväntningar. Bitcoin, den mest kända kryptovalutan, har till exempel ökat 13-faldigt i värde under år 2017, men den har uppvisat en volatilitet som är cirka 10 gånger den av den dollardenominerade guldtackan. Bitcoin har under en period visat upp genomsnittliga kursrörelser om fem (5) procent per dag.
”Även om det här är bra för investerare som söker extremt höga avkastningar på investeringar, är det knappast ett kännetecken för en valuta, än mindre en värdebevarare, som potentiellt begränsar Bitcoins användning som en transaktionsvaluta”, säger World Gold Council.
Tillsammans med de olika marknadsskillnaderna mellan guld och kryptovalutor, är guld i slutet av dagen en allmänt auktoriserad och reglerad tillgång som handlar på många marknader. Vissa observatörer är oroliga över att kryptovalutor är i stor risk för plötsliga restriktioner från berörda länder om kapitalflykt. Kina har till exempel starkt begränsat användningen av dem, och nyligen har Sydkorea meddelat mer lagstiftande åtgärder.
Amerikanska skatteverket anser att skatt tas ut
Vidare betraktar US Internal Revenue Service varje transaktion på kryptovalutor som en tillgångsförsäljning, vilket kan komplicera transaktioner med återförsäljare som Amazon, Target och Wal-Mart, vilket begränsar användningen som ett verkligt valutaalternativ.
”Detta leder oss till att kryptovalutor används för transaktioner eller om det handlas och hålls mer som en spekulativ investering”, tillade World Gold Council som anser att Kryptovalutor kan aldrig ersätta guld-ETFer.
ETF Securities Equities Research: Gold to outshine gold miners
Summary
Stronger Q1 2016 earnings coupled with the rising price of gold helped improve sentiment towards gold miners, driving the rally so far.
Lower all-in sustaining costs are reflective of declining capital expenditure. While it boosts current profitability it is detrimental to sustaining the long term growth of gold miners.
For the gold miners rally to continue, the current pace of margin expansion will require gold prices to be at $1510 by Q2 2016.
Gold will likely reflect deterioration in economic or political uncertainty quicker than gold miners and hence we favour the metal versus the equity.
Gold miners tighten their belts too much too fast
Gold miners have skyrocketed since the start of the year, staging a 81.6% rally. That is the strongest 6-month rally we have seen in the sector. We believe stronger Q1 2016 earnings results coupled with the rising gold price improved sentiment, helping drive inflows towards this beleaguered sector. However, we believe the rally has run out of steam. For the purpose of this report gold miners refer to the constituents of the DAXglobal Gold Miner’s Total Return index.
The greatest success in gold miners’ financial restructuring has been a reduction of excessive debt loads. Gold miners’ debts became hard to service when gold prices were trading at a lower price. They have achieved the debt reduction by selling non-performing assets, rejecting future capital expenditure, reducing their workforce and cutting dividends. The chart below illustrates how record high debt levels dragged the performance of gold miners lower.
While reducing their debt has improved current operating margins and cash flow, it will come at the expense of future profitability. Gold miners’ production has been in decline since 2007. We believe there will come a point, when the aggressive debt reduction via postponement of future exploration projects and sale of non-performing assets will dent future growth prospects.
Lower Capex detrimental to future profitability
In 2013 the World Gold Council (WGC) established a new cost disclosure framework by introducing “all-in sustaining costs” (AISCs) as an extension to cash costs. As the term implies, AISC focuses on all costs incurred in sustaining production for the complete mining lifecycle, from exploration to closure. AISC is currently at $857, well below its 5-year average of US$1019 and has been trending lower over the past four quarters. In response to declining gold prices over past years, capital expenditure has been curtailed extensively – 21% drop over the prior year. We believe the curtailment of capital expenditure is the chief reason behind the consistent decline in AISC. A stronger gold price environment in 2016 has widened the gulf between gold mining costs on an AISC basis and gold prices, boosting gold miner’s profitability by 80% on average over the prior quarter in Q1 2016. While declining capital expenditures translate into lower AISC, improving short term profitability, it comes at a cost to longer term growth.
Where does gold need to be to extend the miners current rally
Despite gold’s stellar performance, returning 19.3% so far in 2016, gold miners’ have clearly outperformed, returning 81.6% over the same time frame. Gold miners’ outperformance reflects the sectors’ inherent profit leverage on gold prices. Based on historic observations, the 55% y-o-y gain in the gold miners’ index implies that Q2 2016 profit margins will rise to 19%, up from 10% in Q1 2016. We are doubtful that profit margins have improved that much because, once again based on historic relationships, it would indicate a gold price of over US$1510/oz by the end of Q2 2016. We believe that gold miners’ prices look over-extended and we expect a pull-back based on fundamentals.
Gold miner’s valuations unfavourable
With a correlation of 0.72, rising gold prices have clearly been a catalyst for the rally in gold miners. Gold miners beta varies across the cycle with the beta at 1.44x (in a rising gold price environment), which is considerably lower than the beta when gold prices are falling.
The price to earnings ratio over Q4 2015 and Q1 2016 were at 60x and 51x respectively and has currently declined to 38x as earnings recovered more than prices rose. We believe more attention needs to be paid to other valuation metrics in this capital intensive industry. The price-to-book ratio (P/B) is a valuable metric as it incorporates the value of assets. P/B has risen in the past quarter as a 53% surge in asset write-downs and impairments have reduced the book value, without a commensurate reduction in the price. The price-to-book ratio increased to 2.4x in Q1 2016 from 1.4x in Q4 2015, which is above the 10-year average at 2.2x, highlighting that gold miners have become more expensive.
Gold miners have cut dividends on average by 38% over the prior year reducing their dividend yield to 0.83%, which is close the sector’s 10-year average of 0.87%. Taking into consideration gold miner’s annualised volatility of 84% is twice that of gold of 42%, we believe gold offers a much better risk adjusted return profile in comparison to gold miners. After posting the sharpest 6-month rally in history, we are of the opinion that the current rate of acceleration in the gold mining sector cannot continue indefinitely.
Mounting risks support gold
We believe that gold will likely reflect deterioration in economic or political uncertainty quicker than gold miners and hence we favour the metal versus the equity. Economic and political uncertainty is elevated with the vote on the EU referendum, the Spanish and US elections and slowing global growth, weighing on investors’ minds. Gold miners are exposed to a number of unknown risks such labour disputes, power outages, political upheavals and adverse currency movements that cannot be discounted. While gold miners have been prudent to reduce their debt, we believe the priority to clean up their balance sheets will come at the cost of future growth opportunity. While rising gold prices and falling AISC have provided the dual benefit of improving gold miner’s profitability. We caution against being too optimistic over falling AISC as it is more reflective of declining capex which will likely to impact future profitability. From a valuation perspective, we believe gold miners are moderately valued and don’t favour a compelling reason to buy at this point in time.
Important Information
General
This communication has been issued and approved for the purpose of section 21 of the Financial Services and Markets Act 2000 by ETF Securities (UK) Limited (“ETFS UK”) which is authorised and regulated by the United Kingdom Financial Conduct Authority (the “FCA”).
The information contained in this communication is for your general information only and is neither an offer for sale nor a solicitation of an offer to buy securities.
This communication should not be used as the basis for any investment decision. Historical performance is not an indication of future performance and any investments may go down in value. This document is not, and under no circumstances is to be construed as, an advertisement or any other step in furtherance of a public offering of shares or securities in the United States or any province or territory thereof. Neither this document nor any copy hereof should be taken, transmitted or distributed (directly or indirectly) into the United States.
This communication may contain independent market commentary prepared by ETFS UK based on publicly available information. Although ETFS UK endeavours to ensure the accuracy of the content in this communication, ETFS UK does not warrant or guarantee its accuracy or correctness. Any third party data providers used to source the information in this communication make no warranties or representation of any kind relating to such data. Where ETFS UK has expressed its own opinions related to product or market activity, these views may change. Neither ETFS UK, nor any affiliate, nor any of their respective officers, directors, partners, or employees accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of this publication or its contents.
ETFS UK is required by the FCA to clarify that it is not acting for you in any way in relation to the investment or investment activity to which this communication relates. In particular, ETFS UK will not provide any investment services to you and or advise you on the merits of, or make any recommendation to you in relation to, the terms of any transaction. No representative of ETFS UK is authorised to behave in any way which would lead you to believe otherwise. ETFS UK is not, therefore, responsible for providing you with the protections afforded to its clients and you should seek your own independent legal, investment and tax or other advice as you see fit.
